Лето закончилось. Вопреки ожиданиям, в этом году оно не принесло на рынки спокойствие и снижение волатильности. Напротив, летние месяцы были наполнены целым рядом негативной информации, говорится в обзоре аналитиков "Инвесткафе". Чрезвычайно затянувшееся обсуждение вопроса верхней планки государственного долга США было благополучно завершено, но послужило одной из причин снижения долгосрочного кредитного рейтинга Штатов. А это, в свою очередь, стало одной из причин резкого обвала фондовых рынков всего мира в начале августа. Определенной нервозности на рынки добавляли постоянные дебаты лидеров европейских стран о способах разрешения долговых проблем периферийных стран Еврозоны, в ходе которых означенные лидеры никак не могли прийти к компромиссу. На этом фоне всеобщей неопределенности, пожалуй, лишь драгоценные металлы демонстрировали сильный и уверенный рост. Что же принесет финансовым рынкам осень? Для ответа на этот вопрос мы предлагаем ознакомиться с инвестиционной стратегией Инвесткафе.

МАКРОЭКОНОМИКА

Можно говорить о некотором ускорении темпов роста ВВП России. За январь-июль экономика выросла на 3,8% год к году по данным МЭР. При этом в июле экономика выросла на 0,4% против 0,2% в июне. Несмотря на это, вряд ли можно ожидать роста по итогам текущего года более чем на 4,3%. При этом, согласно прогнозу Минфина, в 2012 году нас ждет замедление роста до 3,5%. Связано это с тем, что рост российской экономики сейчас основан в основном на строительном секторе и розничной торговле. При этом вклад промышленного производства в ВВП продолжает падать, замедляется добыча полезных ископаемых, спад наблюдается и в обрабатывающих секторах. Отметим, что необходимо дождаться данных Росстата, так как они могут более точно отражать картину, чем данные МЭР. Возможно, что по итогам июля ВВП вырос не на 3,8%, а несколько меньше. Существует реальная опасность того, что экономика в ближайшие месяцы будет постепенно замедляться, но все же данные по другим показателям пока обнадеживают, хотя даже по ним видно некоторое ухудшение.

Инфляция с начала года составила уже 4,9%, а текущая динамика позволяется надеяться на то, что по итогам года рост цен не сильно превысит 7%. Дело в том, что сейчас инфляция нулевая, и возможно, что еще в сентябре мы сможем увидеть снижение цен по итогам нескольких недель. Таким образом, в третьем квартале инфляция будет близка к нулю, а темпы роста цен более 2% в четвертом квартале маловероятны.

Последние дни августа прошли в ожидании выступления председателя ФРС США Бена Бернанке на очередной ежегодной конференции в Джексон-Холле. Весь финансовый мир ждал от него хотя бы намека на очередной этап количественного смягчения QE3. Однако Бернанке в этом плане разочаровал инвесторов. Фактически он ограничился лишь общими словами о том, что у ФРС есть ряд инструментов для поддержки экономического роста крупнейшей экономики мира, не сказав ничего конкретного. Однако даже этого оказалось достаточно для того, чтобы рынки проснулись от спячки, так как в текущих условиях отсутствие экстренных мер ФРС по вливанию ликвидности уже воспринимается как уверенность регулятора в том, что дела идут не так уж и плохо. То есть в текущих условиях программа QE3, по словам председателя ФРС, по сути не нужна.

С другой стороны, нельзя отрицать тот факт, что уменьшение объемов финансирования государственных программ поддержки в социальной политике ввиду основной задачи по сокращению дефицита государственного бюджета США и одновременной задачи по снижению государственного долга могут привести к замедлению экономического роста страны. А это в условиях международной глобализации, в свою очередь, может привести к замедлению роста мировой экономики. Смена подобного глобального тренда, к сожалению, представляется весьма отдаленной перспективой. На наш взгляд, как мы уже сообщали, на возврат к докризисным уровням роста может потребоваться несколько лет. При этом с большой долей уверенности можно сказать, что второе полугодие текущего года будет отмечено замедлением экономического роста в США — возможно, до околонулевого уровня. Замедление роста в Штатах непременно скажется и на локомотиве мировой экономики — Китае, одна из главных статей экспорта которого приходится именно на США. Стоит отметить, что выпадающие объемы американского спроса быстро заменить будет нечем.

ВАЛЮТА

Лето было отмечено крайне высокой волатильностью на валютных рынках. Благополучное разрешение вопроса по поднятию лимита государственного долга США и, соответственно, отсутствие из-за этого причин для технического дефолта крупнейшей экономики мира оказали определенную поддержку доллару, что спасло его от неминуемого падения в противоположном случае. Однако и особых позитивных факторов в его поддержку в течение августа также не поступило. В итоге валютная пара EUR/USD большую часть прошедшего месяца торговалась в узком диапазоне 1,41-1,44.

Теперь, когда ситуация в США в краткосрочной перспективе перестала быть такой же угрожающей, как в начале августа, внимание валютных рынков переключилось на ситуацию в Европе. Неспособность лидеров Германии и Франции договориться о методах снижения масштабов долговой проблемы европейских стран создает некое давление на евро. Тем не менее, расплывчатые заявления председателя ФРС в последние дни августа о мерах по стимулированию американской экономики привели к снижению доллара относительно европейской валюты.

Если в течение сентября не последует резких заявлений по экономической ситуации властей с обоих берегов Атлантики, то можно ожидать, что пара EUR/USD проведет сентябрь в диапазоне 1,42-1,46.

Резко подросшая с 33 до 35 рублей в самом начале августа бивалютная корзина к концу августа несколько скорректировалась до уровня в 34,65 рублей. Скорректировавшиеся в результате августовского обвала на фондовых рынках цены на нефть привели к серьезному снижению рубля относительно доллара. Пара доллар/рубль вышла из своего летнего диапазона в 27,7-28,4 и, по всей видимости, сентябрь проведет в новом диапазоне 28,5-29,3. Евро/рубль проторгуется в начале осени также в более высоком коридоре 41,2-42. Стоит упомянуть также и о том, что Центральный Банк вполне может отпустить валютный коридор в свободное плавание, однако пока это лишь планы.

НЕФТЬ

Цены на нефть продолжают оставаться под давлением негативной макроэкономической статистики из Америки и нерешительности европейских политиков в вопросе разрешения долгового кризиса. Нестабильность динамики потребительского спроса и промпроизводства приводят к пересмотру прогнозов спроса на сырье в крупнейшей экономике мира. Разрешение вопроса повышения планки госдолга на этом фоне отступило на второй план ― по мере того, как стало ясно, что вместе с сокращением бюджетного дефицита стоит ожидать и замедления темпов роста экономики США. Стоит отметить, что на США и Европу приходится менее 40% мирового спроса на нефть. В развитых странах ожидаются умеренные темпы роста спроса на нефть, в то время как основной рост спроса придется на развивающиеся страны, которые будут использовать любое снижение цены на нефть для того, чтобы удовлетворить свой спрос на сырье с меньшим влиянием этого на инфляцию.

Цена нефти Brent снизилась сразу после того, как поступила информация о том, что оппозиционные силы Ливии установили контроль над Триполи. Производство в стране уже сократилось более чем на 90%, приблизительно до 100 тыс. баррелей в сутки, но точные данные очень сложно получить. Впрочем, ясно, что конфликт все еще далек от завершения, и быстрого и полного восстановления прежних объемов добычи нефти в стране не предвидится. В результате нефть Brent быстро отыграла падение. В ближайшее время значительное сокращение спрэда WTI-Brent может произойти в случае, если: а) будет пойман Каддафи в Ливии, и поступит информация о том, что значительная часть нефтяной промышленности не пострадала в результате конфликтами; б) ураганы в Мексиканском заливе будут настолько сильными, что нанесут ущерб или надолго остановят добычу нефти в регионе.

Резюмируя, можно сказать, что пока ничто не поколебало нашу уверенность в относительно высоких ценах на нефть ― около $110 за баррель Brent на горизонте год-полтора.

ДРАГОЦЕННЫЕ МЕТАЛЛЫ

Начало августа было отмечено продолжающимся ростом цен на золото. Ближе к концу месяца оно установило новый исторический максимум, поднявшись свыше $1915 за унцию, в очередной раз опередив на платину, что, разумеется, нельзя объяснить никакими фундаментальными причинами. Столь стремительный и бурный рост был резко прерван на последней неделе августа. Фиксация прибыли инвесторами и спекулянтами привела к падению цены за два дня более чем на 9%. Однако затем внесенная выступлением Бернанке неопределенность снова подхлестнула покупки. В целом, август отметился как крайне волатильный месяц на рынке золота.

Серебро, резко упавшее на 30% еще в начале мая, в июле прибавило порядка 15%, поднявшись до $41 за унцию. Однако обе августовские попытки подняться выше этого уровня приводили к резкой коррекции, что указывает на очень сильное сопротивление и отсутствие объективных фундаментальных причин для нового витка роста цен этого драгоценного металла, имеющего значительно более высокое промышленное значение по сравнению с инвестиционным и ювелирным золотом.

Можно говорить о неоправданно высоких текущих ценах на золото, раздутых спекулятивными, краткосрочными деньгами. Однако нельзя отрицать того факта, что спекулянты имеют реальный шанс загнать цены на металл еще выше ― вплоть до мистической цифры в $2000 за унцию. Однако на наш взгляд, в случае отсутствия новых серьезных негативных новостей, связанных с очередными слухами об очередном дефолте какой-либо периферийной страны Еврозоны, вполне можно ожидать резкого обвального снижения цен на драгоценные металлы ― в первую очередь, конечно же, на золото. Так что наш взгляд на желтый металл в среднесрочной перспективе ― к концу этого года, т.е. в течение 3-4 месяцев ― по прежнему направлен вниз, с возможной целью в диапазоне $1500-1550 за унцию.

АКЦИИ

Сбербанк, привилегированные акции (финансовый сектор) Цель: 81 руб. Потенциал: 15%

Сбербанк является лидером по абсолютному показателю чистой прибыли в финансовом секторе и крупнейшим банком по величине активов. Показатель RoE = 33,6%, что в полтора раза превышает аналогичный показатель банков-конкурентов. Банк недооценен по показателю P/E, который ниже среднего на 15%. Более того, руководство Сбербанка обсуждает конвертацию привилегированных бумаг в обыкновенные, что делает их более привлекательными для инвестиций ― префы растут быстрее и падают медленнее обыкновенных акций, уже сократив свой дисконт с 25 до 16%.

Потенциал роста для обыкновенных и привилегированных акций Сбербанка одинаков, но привилегированные акции Сбербанка более привлекательны для инвестиций на фоне обсуждения конвертации их в обыкновенные.

Аэрофлот (транспортный сектор) Цель: 97 руб. Потенциал: 70%

Помимо фундаментальной основы, компания в последнее время собирает вокруг себя позитивный новостной фон. Недавно СМИ сообщили о желании Минтранса РФ внимательно изучить идею создания новой системы по выдаче разрешений на международные рейсы, предложенную Аэрофлотом, а также серьезно заняться проработкой поправок в существующее законодательство относительно авиаперевозчиков, являющихся эксплуатантами менее 20 однотипных судов. Это является позитивной новостью для крупных авиаперевозчиков РФ, среди которых лидирует Аэрофлот. Кроме того, авиаперевозчик заявил о намерении приобрести пакет в 75% минус 1 голосующая акция компании ГТК Россия.

Полиметалл (цветная металлургия) Цель: 700 руб. Потенциал: 15%

Золото продолжает свой фантастический рост, поднявшись уже выше $1900 за унцию. Несмотря на тот факт, что мы в среднесрочной перспективе ожидаем коррекции, цены на золото все равно находятся на своих исторических максимумах, что будет способствовать весьма хорошей прибыли Полиметалла за третий квартал. Это может оказать существенную поддержку акциям компании. Низкая долговая нагрузка и высокая рентабельность бизнеса будут способствовать росту курса акций компании

Газпром (нефтегазовый сектор) Цель: 248,5 руб. Потенциал роста: 41%.

Акции компании выглядят фундаментально привлекательно. Во-первых, на это влияют планы и действия компании для выхода на новые рынки стран Азии и Тихоокеанского региона за счет увеличения объемов производства СПГ и начала поставок в Китай по трубопроводу «Алтай». Во-вторых, это увеличение экспортных поставок газа в Европу за счет того, что собственная добыча в Европе будет сокращаться. Также нестабильная геополитическая ситуация на Ближнем Востоке и Северной Африке привела к увеличению экспорта газа компанией в Европу. В-третьих, российский рынок становится все более привлекательным для Газпрома, так как плановое повышение цен на газ в течение нескольких лет должно привести к большей доходности российского рынка. Наконец, повышенный спрос на углеводородные источники энергии из-за сокращения рядом стран программ мирного атома благоприятно скажутся на продажах Газпрома.

Роснефть Цель: 249 руб. Потенциал: 11%.

Компания покажет рост добычи в 2011 году за счет замедления ее спада на основных добывающих активах Западной Сибири, а также за счет увеличения добычи на Ванкорском месторождении. Кроме того, нынешняя цена акций компании не в полной мере отражает доступ компании к участкам на российском Арктическом шельфе с колоссальными запасами нефти и газа, превышающими существующие запасы Роснефти более чем в десять раз (учитывая, что Роснефть получит доступ к 26 новым участкам на Арктическом шельфе). Возможно, дальнейшая приватизация компании повлечет за собой обмен акциями с очередным стратегическим инвестором.

Интер РАО (Электроэнергетика) Целевая цена: 4,8 коп. Потенциал роста: 37%

Холдинг Интер РАО завершил масштабную допэмиссию, получив на свой баланс контрольные и крупные миноритарные пакеты. В итоге корпорация получила сильные стороны как генерирующего, так и сбытового сегмента. По нашим ожиданиям, они в наименьшей степени подвергнутся госрегулированию в свете инициатив Кабинета министров по сдерживанию тарифов на электроэнергию для конечного пользователя. Кроме того, вес Интер РАО в индексе MSCI Russia в августе был увеличен почти в полтора раза, что гарантирует увеличение интереса к бумаге со стороны нерезидентов. В 2012 году холдинг планирует пройти листинг за рубежом, что положительно отразится на его капитализации.

Ростелеком, (телекоммуникационный сектор) Цель: 198 руб. Потенциал: 8%

Показатели Ростелекома изменились мало. У компании достаточно низкий коэффициент текущей ликвидности (порядка 0,66) и высокий ― чистый долг/EBITDA (1,37). Мы полагаем, что компания будет стабильно наращивать выручку от услуг ШПД на фоне стабилизации выручки от традиционных услуг фиксированной телефонной связи.

МТС, (телекоммуникационный сектор) Цель: 277,29 руб. Потенциал: 27%

Мы полагаем, что новости о возможном доведении доли МТС в МГТС до 100% являются положительным фактором для компании. Таким образом, московские телефонные сети полностью переходят под контроль МТС. Компания стабильно генерирует доходы, которые могут быть использованы МТС для необходимых капитальных вложений и региональной экспансии. МГТС также не обременена долгами, кроме того, уже включена в структуру бизнеса МТС. МТС может хорошо заработать на дивидендах.

Вообще компания недооценена на фоне аналогов. По EV/Sales зарубежные аналоги торгуются на уровне 2,3 (МТС ― 1,8), по EV/EBITDA ― 5,9 (4,6 у МТС). Наверняка в текущие мультипликаторы заложен дисконт в связи с несколько большей, чем у отраслевых аналогов, долговая нагрузкой, однако на наш взгляд он чересчур велик, так как долговые коэффициенты МТС недалеки от комфортных уровней. Показатели второго квартала по компании также весьма неплохие. У МТС также имеется ряд преимуществ перед конкурентами в России при внедрении сетей 4G. Компания также активно развивает услуги ШПД в регионах, что, на наш взгляд, должно дать свой эффект даже при реализации сценария второй волны кризиса во втором полугодии.

ФСК ЕЭС (Электроэнергетика). Цель: 0,49 руб. Потенциал: 69%

С начала года сетевой комплекс все более подпадает под изменение правил игры на рынке электроэнергии. Несмотря на то, что большее регулирование коснется сектора МРСК, в отношении оператора магистральных сетей тоже будут изменены параметры RAB-регулирования. Так, в 2012-м году тарифы на передачу могут быть снижены либо до 15%, либо до 4-6%. Индексация же тарифов, вероятно, будет введена не с 1 января, а с 1 июля будущего года. Впрочем, в самом операторе магистральных сетей, полагаю, параллельно с корректировкой тарифов будут уменьшать инвестиционную программу, так что непосредственно свободные денежные потоки изменяться не будут. По сравнению с аналогами из развивающихся стран (Индия, Бразилия, Южная Америка, Таиланд) ФСК выглядит достаточно дешево: по коэффициенту EV/EBITDA'11 она стоит 5,95 против среднего значения с EM в 8,43. Мультипликатор EV/Sales'11 также выглядит привлекательно ― 3 у ФСК ЕЭС против 4,7 у аналогов. Оговоримся, что бумага не подходит для игры на отскоке после падения, это долгосрочная инвестиция.

Норильский Никель (цветная металлургия) Цель: 8800 руб. Потенциал: 23%

Неплохие операционные результаты компании за 2-й квартал с учетом продолжающегося роста мировых цен на цветные металлы позволяют ожидать существенных финансовых результатов. Дополнительным драйвером можно считать оферту Русалу, выставленную 24 августа, по $306 за акцию, что существенно превосходит текущую цену. В случае, если Дерипаска откажется от сделки (судя по всему, вероятность этого весьма высока), произойдет выкуп акций у миноритарных акционеров по этой же цене, что предполагает хороший потенциал роста. Русал имеет возможность подумать над офертой до 5 сентября.