На прошлой неделе Ангела Меркель заявила: “Германия – сильная держава, двигатель экономики и якорь стабильности в Европе. (…) Но возможности Германии не безграничны”. И мы не можем не согласиться с последней фразой, говорится в очередном инвестиционном бюллетене швейцарского частного банка Lombard Odier. Германия не в состоянии в одиночку поддерживать Еврозону, избегая при этом взрывного роста затрат на обслуживание задолженности и, как следствие, падения темпов экономического роста, либо не допуская того, чтобы банковский сектор Германии, уже сейчас находящийся в неустойчивом положении, оказался на краю пропасти. Налогооблагаемая база Германии, составляющая 1,2 трлн. евро, выглядит карликом на фоне банковской системы Еврозоны - 17 трлн. евро банковских вкладов и совокупной базы активов стоимостью 34 трлн. евро. Вместе с совокупным государственным долгом активы 10 крупнейших валютно-финансовых учреждений стран Еврозоны в 35 раз больше налогооблагаемой базы Германии (и в 21 раз больше налогооблагаемой базы Германии и Франции). Германия просто слишком мала, чтобы спасти Еврозону.

Тем не менее, Германия вкладывает колоссальные средства в систему спасения Еврозоны, и действует так, как будто она в состоянии предотвратить дефолт стран ГИИИП (Греция, Ирландия, Испания, Италия, Португалия). По состоянию на апрель 2012 года сумма кредитных требований Германии к денежно-кредитной системе Еврозоны составляла порядка 25% от ее ВВП, что в 8 раз больше, чем в 2007 году. Согласно данным института экономических исследований IFO, в случае дефолта всех государств ГИИИП убытки Германии во всех фондах помощи Еврозоне составят 704 млрд. евро. И, хотя такие убытки не приведут к банкротству страны, они будут сопряжены с крайне тревожным ростом соотношения государственного долга и ВВП Германии.

Так почему же Германия подвергает свои собственные финансы такому риску и расплачивается за финансовую безответственность других государств? Банковская система Германии характеризуется самым высоким уровнем финансового рычага среди всех стран Запада; согласно последнему Отчету МВФ «О глобальной финансовой стабильности», в этой стране отношение материальных активов к материальному базовому капиталу на апрель 2012 составляло 28. Для сравнения: в США данный коэффициент составляет всего лишь 11. Кроме того, банки Германии по-прежнему имеют открытую позицию по операциям со странами блока ГИИИП на сумму 439 млрд. долл. США, что составляет 13% от ВВП Германии. Предоставляя кредитные средства странам на периферии Европы, Германия пытается предотвратить убытки своих легко уязвимых и зависящих от внешнего финансирования банков, и, фактически, обходным путем организует рекапитализацию своей банковской системы.

Это рискованный шаг. Экономика Германии слишком мала для того, чтобы спасти страны ГИИИП. В случае их дефолта Германия потерпит убытки не только из-за наличия открытой позиции своей банковской системы в операциях с периферийными странами Европы, но и в связи с обязательствами Германии перед фондами помощи Еврозоне. Мы рекомендуем избегать любых капиталовложений в активные операции немецких банков: здесь ожидаются волны национализации, рекапитализации и крупномасштабного размывания капитала.

В то же время, мы полагаем, что спрос на государственные облигации Германии (Bunds) останется высоким. С учетом активного текущего платежного баланса Германии и притока капиталов с периферии Еврозоны, новое финансирование государственного долга Германии не будет сопряжено с какими-либо трудностями в ближайшем будущем, и, соответственно процентные ставки по государственным облигациям Германии останутся низкими. И, несмотря на то, что фискальные добродетели Германии становятся несколько сомнительными, государственные облигации Bund по-прежнему являются наиболее безопасными из остающихся активов.